Oι διακυμάνσεις που υψίσυχνα σοβούν στην εγχώρια αγορά την τελευταία 5ετία, αντικατοπτρίζουν κατά τρόπο απολύτως εύγλωττο τη χρονίως εγκατεστημένη αστάθεια της ελληνικής οικονομίας. Συνάγεται δε εδραίο το συμπέρασμα ότι μια πολύ ισχυρή δίνη μεταβλητότητας προσδιορίζει και το Χρηματιστήριο Αθηνών.
Καθώς η καθημερινότητα έχει τη δύναμη να τονίζει το βραχυπρόθεσμο και οι άνθρωποι είμαστε συνηθισμένοι να θεωρούμε ότι αυτό που συμβαίνει σήμερα, λίγο έως πολύ, θα επαναλαμβάνεται, έχει αξία κάποιες φορές να ανατρέχουμε στο παρελθόν και να αξιολογούμε ολόκληρη τη διαδρομή. Στη βάση αυτή, εξετάσαμε την πορεία του Γ.Δ. του Χρηματιστηρίου Αθηνών κατά την περασμένη 5ετία, ήτοι από 16 Μαΐου 2011 έως 13 Μαΐου 2016, χρησιμοποιώντας συνολικά 1.214 ημερήσιες παρατηρήσεις αποδόσεων. Την περίοδο αυτή διαμορφώνεται ένας πλήρης οικονομικός κύκλος, από πτώση σε άνοδο και πάλι σε πτώση, με 601 ανοδικές συνεδριάσεις και 613 καθοδικές. Το ανώτερο της πενταετίας σημειώνεται τη 19η Μαρτίου 2014, στις 1.372,49 μονάδες (ενδοσυνεδριακά) και το κατώτερο την 11η Φεβρουαρίου 2016, στις 420,82. Αυτό ήταν και το απώτατο χαμηλό της κρίσης. Αλλά και το χαμηλό της τελευταίας 25ετίας.
Αναντίρρητα, την τελευταία 5ετία η αγορά κινήθηκε σε πλαίσιο ισχυρών μεταβολών, καθώς η μακράς προθεσμίας ημερήσια μεταβλητότητα (κίτρινη γραμμή γραφήματος) ανήλθε στο 2,54% [εκτίμηση με οικονομετρικά υποδείγματα GARCH (1,1)]. Σε ετησιοποιημένη βάση, το μέγεθος της μεταβλητότητας αυτής προσεγγίζει το εντυπωσιακό για δείκτη 41%. Στο σύνολο δε των 1.214 ημερών της 5ετίας, οι 362, δηλαδή σχεδόν το 1/3, εμφάνισαν μεταβλητότητα μεγαλύτερη της μακράς προθεσμίας. Σε όρους απόδοσης, είχαμε εντυπωσιακές ημερήσιες μεταβολές, με άκρα που κινήθηκαν από -16,23% έως +14,37%. Πολύ ευχάριστο ως ενδεχόμενο ανόδου, αλλά καταστροφικό ως σενάριο πτώσης. Και τα είδαμε και τα δύο. Δυστυχώς, αυτό που καταγράφηκε τελικά ήταν μια συνολική πτώση που ξεπέρασε το 53%. Χάθηκε δηλαδή πάνω από το μισό τις αξίας των επενδύσεων σε 5 χρόνια.
Ιδιαίτερα χαρακτηριστικά είναι τα μίνι κραχ του ελληνικού χρηματιστηρίου. Οπως αυτό της 9ης Δεκεμβρίου 2014, ημέρα κατά την οποία ο Γ.Δ. του Χρηματιστηρίου Αθηνών σημείωσε πτώση κατά 12,78%. Η συγκεκριμένη αρνητική μεταβολή υπήρξε, μέχρι εκείνη τη στιγμή, η μεγαλύτερη των έσχατων 23 ετών, ήτοι από το 1987. Σε μια μόνον συνεδρίαση απωλέσθησαν 7,9 δισ. ευρώ κεφαλαιακής αξίας. Αυτή η πτώση αντιστοιχούσε σε μια αρνητική μεταβολή 6 τυπικών αποκλίσεων, από τη μέση ημερήσια απόδοση του έτους. Αλλά και στις 3 Αυγούστου του 2015, η πτώση του 16,23% αντιστοιχούσε σε ακόμα μεγαλύτερη αρνητική μεταβολή 6,4 τυπικών αποκλίσεων. Τα παραπάνω νούμερα καθίστανται περισσότερο καταληπτά, αν αναλογιστεί κανείς χαρακτηριστικά διεθνή χρηματιστηριακά κραχ της Ιστορίας. Ετσι, δειγματοληπτικά αναφέρεται ότι στις 8 Ιανουαρίου 1988, ο δείκτης S&P500 μετακινήθηκε σε αρνητικό έδαφος κατά 6,8 τυπικές αποκλίσεις, ενώ στις 10 Απριλίου 1992, τα 10ετή βρετανικά ομόλογα μετακινήθηκαν κατά 7,7 τυπικές αποκλίσεις προς την κατεύθυνση των ζημιών. Την εικόνα συμπληρώνει ένα ακόμα χαρακτηριστικό μαθηματικό μέτρο, αυτό της κύρτωσης, το οποίο εκτιμά την κανονικότητα ή μη μιας κατανομής, εν προκειμένω της κατανομής των αποδόσεων του Γ.Δ., η οποία υπολογίστηκε στο -4,3, παρέχοντας ασφαλή συμπεράσματα μη κανονικότητας και ταυτοποίησης παχιών ουρών, δηλαδή υψηλών πιθανοτήτων πολύ αρνητικών αποδόσεων.
Ο αναγνώστης έχει ήδη διαπιστώσει ότι γράφουμε στον αόριστο. Πράγματι. Από τον Φεβρουάριο μέχρι σήμερα έχει σημειωθεί άνοδος κατά 48%, με το εργαλείο της τεχνικής ανάλυσης να υποδεικνύει ότι εφόσον ο δείκτης ξεπεράσει τις 635 μονάδες θα επιτευχθούν και νέα υψηλότερα επίπεδα. Εχει δε σχηματιστεί ήδη μια τρίμηνη ανοδική τάση και η ισχύς της είναι σταθερή, αν και αρκετά μακρά. Από τη γραφική απεικόνιση της μεταβλητότητας είναι ξεκάθαρο ότι παρότι σε όρους μακράς προθεσμίας είναι υψηλή, εκτινάσσεται σε εντυπωσιακά επίπεδα σε κάθε πτωτική περίοδο και παραμένει πάνω από τον μέσο όρο σε ολόκληρη σχεδόν την κάθοδο. Θα μπορούσαμε άνετα να την ονομάσουμε και δείκτη φόβου. Και την περασμένη 5ετία, οι επενδυτές, Ελληνες και ξένοι, άπειροι και έμπειροι, φοβηθήκαμε πολύ. Αντίθετα, στις ανοδικές περιόδους ο φόβος υποχωρούσε, έδινε τη θέση του σε θετικά συναισθήματα και η μεταβλητότητα βρισκόταν σταθερά κάτω από τον μακροχρόνιο μέσο όρο της. Το παραπάνω ισχύει και σήμερα. Η μεταβλητότητα έχει υποχωρήσει αισθητά, είναι κάτω από τον μέσο όρο και οι ενδείξεις είναι ότι θα παραμείνει χαμηλά.
Το πιο ενδιαφέρον στοιχείο αυτής της σύντομης ανάλυσης είναι πως τα αποτελέσματα, τόσο των οικονομετρικών εργαλείων μεταβλητότητας, όσο και αυτά της τεχνικής ανάλυσης, ταυτίζονται, σημειώνοντας παράλληλα ότι αμφοτέρως έχουν το χαρακτηριστικό της πρόδρομης εκτίμησης των επερχόμενων εξελίξεων. Τόσο επιστημονικά όσο και εξ επαγγέλματος όμως, είμαστε υποχρεωμένοι να επιστήσουμε την προσοχή μας σε δύο σημεία. Πρώτον, ο κόσμος μας είναι συνολικά ευμετάβλητος και η χώρα μας ακόμη περισσότερο. Ενα νέο στοιχείο, μια αναπάντεχη εξέλιξη, θα μπορούσε να ανατρέψει όλες τις προβλέψεις. Πάντα δηλαδή θα υπάρχουν και μαύροι κύκνοι. Δεύτερον, η ανάλυσή μας έχει μόνο πληροφοριακό χαρακτήρα και δεν αποτελεί προτροπή για διενέργεια επενδυτικών συναλλαγών. Και τούτο διότι, παγίως, η διαχείριση του χαρτοφυλακίου μας θα είναι μια προσωπική, ποιοτικά πολύπλοκη και μαθηματικά σύνθετη διαδικασία ανοικτής αρχιτεκτονικής.
* Ο δρ Θεόδωρος Κρίντας είναι αντιπρόεδρος της Ενωσης Θεσμικών Επενδυτών και διευθύνων σύμβουλος της Attica Wealth Management ΑΕΔΑΚ.
** Ο δρ Παναγιώτης Ξυδώνας είναι αναπληρωτής καθηγητής Χρηματοοικονομικής Μηχανικής στην ESSCA Grande École.