Αρνητικά επιτόκια τουλάχιστον έως ολόκληρο το 2024 και συνέχιση της ποσοτικής χαλάρωσης για ακόμα μεγαλύτερο διάστημα, διασφαλίζουν, σύμφωνα με αναλυτές και οικονομολόγους, οι τελευταίες ανακοινώσεις της ΕΚΤ σχετικά με τον πληθωρισμό και την καθοδήγηση για τη μελλοντική κατεύθυνση της πολιτικής των επιτοκίων (forward guidance). Αν και το έκτακτο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης PEPP δεν έχει συζητηθεί ακόμα, ωστόσο η αγορά αποτιμά ότι πλέον είναι πολύ πιθανή η επέκτασή του πέραν του Μαρτίου του 2022 και η αντικατάστασή του στη συνέχεια από το «κλασικό» πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης, το οποίο έχει ενισχυμένο ρυθμό μηνιαίων αγορών αλλά και νέες ευελιξίες «τύπου PEPP».
Τα «γεράκια» διαφωνούν
Αν και η τελική απόφαση δεν ήταν ομόφωνη, καθώς δεν βρήκε σύμφωνους τους κεντρικούς τραπεζίτες της Γερμανίας και του Βελγίου, Βάιντμαν και Βουντς, η ΕΚΤ ξεκαθάρισε ότι δεν θα υπάρξουν αυξήσεις επιτοκίων έως ότου ο πληθωρισμός φανεί να φτάνει τον «συμμετρικό» στόχο του 2% αρκετά πριν από το τέλος της περιόδου των προβλέψεών της (2021-2023) και να διατηρείται βάσιμα σε αυτό το επίπεδο για το υπόλοιπο διάστημα, αλλά και μεσοπρόθεσμα, κάτι που σημαίνει ότι δεν θα επαναληφθεί το λάθος της «πρόωρης εξόδου» που έκανε η ΕΚΤ υπό τον Ζαν-Κλοντ Τρισέ το 2011. Ουσιαστικά αυτό «μεταφράζεται» στο ότι η ΕΚΤ θα συνεχίσει την εποικοδομητική πολιτική της μέχρι να αυξηθεί ο πληθωρισμός προς το 2% και διατηρηθεί σε αυτά τα επίπεδα για ικανό διάστημα. Οπως σημειώνει η ABN Amro, σύμφωνα με τις τρέχουσες προβλέψεις της ΕΚΤ ο πληθωρισμός θα φτάσει μόλις το 1,5% μέχρι το τέλος του 2023. Επιπλέον, η πορεία του είναι μέτρια ανοδική και υποθέτοντας ότι η τάση αυτή θα συνεχιστεί, σημαίνει ότι θα πρέπει να περιμένει έως το 2025 προτού η ΕΚΤ δει τον πληθωρισμό σε επίπεδα γύρω από τον στόχο πολύ πριν από το τέλος του ορίζοντα πρόβλεψης (ο οποίος επεκτείνεται κατά ένα έτος κάθε Δεκέμβριο). Αυτό σημαίνει ότι τα επιτόκια θα παραμείνουν στα τρέχοντα επίπεδα μέχρι και το 2024.
Οφέλη για Ελλάδα
Το γεγονός ότι διασφαλίζεται για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα ένα ευνοϊκό περιβάλλον για τις αγορές και τις συνθήκες χρηματοδότησης, είναι κάτι που ωφελεί την Ελλάδα αλλά και τις ελληνικές τράπεζες, τόσο σε ό,τι αφορά την πρόσβαση στις αγορές και τις επιδόσεις των ελληνικών ομολόγων, αλλά και την απορρόφηση του τεράστιου όγκου των τιτλοποιήσεων που προωθούνται μέσω του σχεδίου «Ηρακλής 2» και την άντληση ρευστότητας από τις τράπεζες με αρνητικό κόστος (TLTROs).
Πέραν της πορείας των επιτοκίων και σε ό,τι αφορά την ποσοτική χαλάρωση, όπως έχει ανακοινώσει η ΕΚΤ, «θα τελειώσει λίγο πριν από την πρώτη αύξηση των επιτοκίων», κάτι που, σύμφωνα με οικονομολόγους, σημαίνει ότι θα συνεχίσει να αγοράζει assets και σε μεγάλη κλίμακα για τουλάχιστον δύο ακόμη χρόνια, αν όχι περισσότερο.
«Το νέο forward guidance για τα επιτόκια πολιτικής, και κατ’ επέκταση για την ποσοτική χαλάρωση, δείχνει ότι η χαλαρή νομισματική πολιτική θα διαρκέσει για μεγαλύτερο διάστημα», επισημαίνει η Barclays. Κατά τη βρετανική τράπεζα, όταν λήξει το PEPP η ΕΚΤ θα συνεχίσει να αγοράζει τίτλους με αυξημένους ρυθμούς μέσω του κλασικού της προγράμματος QE, με τις συνολικές αγορές ομολόγων το 2022 να φτάνουν τα 700 δισ. ευρώ τουλάχιστον.
«Η επέκταση του PEPP πέραν του Μαρτίου 2022 φαίνεται όλο και πιο πιθανή, ενώ δεν αποκλείεται και η αύξηση του μεγέθους του», σημειώνει από την πλευρά του ο Κάρστεν Μπρζέσκι, επικεφαλής οικονομολόγος της ING. «Μια σημαντική μείωση των μηνιαίων αγορών περιουσιακών στοιχείων πριν από το τέλος του τρέχοντος έτους φαίνεται όλο και πιο απίθανη και οποιαδήποτε αλλαγή από το PEPP στο παλιό πρόγραμμα αγορών περιουσιακών στοιχείων δύσκολα θα οδηγήσει σε συνολική μείωση των μηνιαίων αγορών το 2022», όπως τονίζει.
Η έξοδος είναι πρόωρη
Η Κριστίν Λαγκάρντ πάντως ξεκαθάρισε ότι δεν έχει ακόμη συζητηθεί το PEPP και τόνισε πως είναι πολύ πρόωρο να συζητηθεί η όποια μείωση του ρυθμού αγορών. «Βρισκόμαστε ακόμα στην περίοδο της κρίσης της πανδημίας και η «έξοδος» είναι πρόωρη», σημείωσε χαρακτηριστικά, επισημαίνοντας πως το σίγουρο είναι ότι το «χέρι» της ΕΚΤ σε αυτό το μέτωπο θα διατηρηθεί σταθερό, κρατώντας ψηλά τους μηνιαίους ρυθμούς αγορών το επόμενο διάστημα, με βασικό στόχο τη διατήρηση των ευνοϊκών χρηματοδοτικών συνθηκών.
Δίχτυ ασφαλείας για ελληνικά ομόλογα και μετά το PEPP
Σε πρόσφατη συνέντευξή της στους Financial Times, απαντώντας σε ερώτηση εάν μετά τη λήξη του PEPP θα διατηρηθεί κάποια από την ευελιξία του προγράμματος –όπως η αγορά ελληνικών ομολόγων– στο «κλασικό» πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης που θα τρέχει ή σε ένα νέο μεταβατικό πρόγραμμα, η επικεφαλής της ΕΚΤ απάντησε πως δεν έχει γίνει κάποια συζήτηση για την Ελλάδα, ωστόσο όταν πλησιάζει το τέλος του PEPP θα είναι σημαντικό να συζητηθεί.
Σύμφωνα με αναλυτές της αγοράς, η ΕΚΤ είναι πολύ πιθανό να βρει έναν τρόπο να διατηρήσει την επιλεξιμότητα της Ελλάδας. Σε αυτήν άλλωστε «στέκονται» και οι οίκοι αξιολόγησης, τονίζοντας πως είναι ένας από τους παράγοντες που έχουν στηρίξει τη βαθμολογία της Ελλάδας, η οποία μάλιστα έχει αναβαθμιστεί κατά τη διάρκεια της πανδημίας. Σύμφωνα μάλιστα με τις Citi και Société Générale, οι σχετικές αποφάσεις για την Ελλάδα μετά το PEPP αναμένεται να είναι καθοριστικές στις αξιολογήσεις των οίκων και άρα στον δρόμο προς την επενδυτική βαθμίδα.
Οπως σχολιάζει στην «Κ» επικεφαλής trading στα ομόλογα της περιφέρειας σε μεγάλη ευρωπαϊκή τράπεζα, που είναι και μεταξύ των αναδόχων των εκδόσεων του Οργανισμού Διαχείρισης Δημόσιου Χρέους, σίγουρα το πότε θα λήξει το PEPP ή αν θα έχει μία άλλη μορφή στη συνέχεια εξαρτάται από την εξέλιξη της κρίσης της πανδημίας. Ωστόσο, εκτιμά πως η ΕΚΤ θα καταλήξει σε ένα πιο ευέλικτο «κλασικό» QE μετά τον Μάρτιο του 2022, τόσο σε ό,τι αφορά την κλείδα κεφαλαίου της κάθε χώρας όσο και την αξιολόγηση από τους οίκους. Αυτό, όπως επισημαίνει, είναι ένα θέμα που θα πρέπει να ξεκαθαριστεί γρήγορα για την αγορά, τον Σεπτέμβριο ή το αργότερο τον Δεκέμβριο, καθώς μπορεί να προκαλέσει έντονη μεταβλητότητα και πιέσεις στα ελληνικά ομόλογα εάν δεν υπάρξει σαφήνεια. Είναι σίγουρο πως εάν η Ελλάδα σταματήσει να δέχεται τη στήριξη της ΕΚΤ, τα ελληνικά spreads δεν θα μπορέσουν να διατηρηθούν στα σημερινά χαμηλά επίπεδα, όπως προειδοποιεί.
Η πλειονότητα των διεθνών οίκων εκτιμά πάντως πως το πιο πιθανό σενάριο είναι η συνέχιση των αγορών ελληνικών ομολόγων από την ΕΚΤ, δεδομένου ότι έχει γίνει ξεκάθαρα ένα από τα βασικά στηρίγματα της αξιολόγησης της χώρας τους τελευταίους 17 μήνες, έχοντας βοηθήσει στην πρόσβαση της Ελλάδας στις αγορές με ιστορικά χαμηλά επιτόκια, καθώς και στην υποχώρηση των αποδόσεων των ελληνικών ομολόγων ακόμη και σε αρνητικά επίπεδα. «Δεν αποκλείουμε η ΕΚΤ να εξετάσει το ενδεχόμενο προσαρμογών στους όρους του PSPP –του κλασικού προγράμματος αγοράς κρατικών ομολόγων, το οποίο θα αποτελέσει τη «γέφυρα» για τη μετά PEPP εποχή– το επόμενο έτος, επιτρέποντας και τις αγορές ελληνικών ομολόγων εάν χρειαστεί», σημείωσε ο Ντένις Σεν, ο νέος επικεφαλής της Scope Ratings για την Ελλάδα.
Ανάλογες είναι και οι εκτιμήσεις του οικονομολόγου της Capital Economics, Αντριου Κένινγκαμ. Οπως σημειώνει, αν και το επίπεδο του ελληνικού χρέους είναι από τα υψηλότερα στον κόσμο, το κόστος εξυπηρέτησής του παραμένει διαχειρίσιμο, επειδή τα ελληνικά ομόλογα περιλαμβάνονται στο πρόγραμμα PEPP. Οταν το PEPP καταργηθεί, η ΕΚΤ αναμένεται να δώσει νέο waiver στην Ελλάδα και να συνεχίσει να αγοράζει ελληνικά ομόλογα μέσω του «κανονικού» προγράμματος αγοράς περιουσιακών στοιχείων.
Η σχετική απόφαση της ΕΚΤ για την εκ νέου αποδοχή των ελληνικών ομολόγων μπορεί, σύμφωνα με κάποιους επενδυτικούς οίκους, όπως η Barclays, να συνδεθεί με την εφαρμογή του σχεδίου «Ελλάδα 2.0».
Πάντως, εκτός από την επιλεξιμότητα στο PEPP η Ελλάδα «κέρδισε» εν μέσω πανδημίας και το πολύ σημαντικό waiver για την επιλεξιμότητα των ελληνικών ομολόγων για τις πράξεις χρηματοδότησης της ΕΚΤ, η οποία και λήγει τον Ιούνιου του 2022, τρεις μήνες μετά το PEPP. Αυτό βοήθησε ακόμα περισσότερο τα ελληνικά ομόλογα, καθώς έγιναν ένα ελκυστικό asset για τις ευρωπαϊκές τράπεζες και τις ελληνικές ειδικότερα – οι οποίες αύξησαν τη συμμετοχή τους στα ελληνικά κρατικά ομόλογα από 17,5 δισ. ευρώ στο τέλος του 2019 στα 29 δισ. ευρώ (τέλος Μαΐου 2021), με τα δάνειά τους στα TLTRO να φτάνουν τα 44,5 δισ. ευρώ στο τέλος Μαΐου. Εάν το waiver δεν παραταθεί υπάρχει κίνδυνος οι ελληνικές τράπεζες να μειώσουν τον δανεισμό TLTRO και να προχωρήσουν σε πωλήσεις ελληνικών ομολόγων. Σύμφωνα με την Bank of America, η ΕΚΤ γνωρίζει πολύ καλά αυτόν τον κίνδυνο και έτσι θα επεκτείνει εν τέλει το waiver μετά τον Ιούνιο του 2022, μία απόφαση που θα παρθεί το φθινόπωρο.