Στη Wall Street η αναφορά του όρου «απόβλητα ομόλογα» (junk bonds) θεωρείται αγένεια, όταν χρησιμοποιείται παρόντος επενδυτικού τραπεζίτη. H ευγένεια θέλει τα εν λόγω αξιόγραφα να αναφέρονται ως «ομόλογα υψηλών αποδόσεων». Σήμερα, όμως, η ευγενής αυτή περιγραφή δεν αποδίδει την πραγματικότητα. Τα εν λόγω «ομόλογα υψηλών αποδόσεων» αποφέρουν πλέον τόσο εισόδημα όσο οι τραπεζικοί λογαριασμοί, την εποχή που ο Μάικλ Μίλκεν, τη δεκαετία του ’80 τα πρωτοεμφάνιζε στην αγορά.
Γεγονός είναι ότι η μείωση των τραπεζικών επιτοκίων στα κατώτατα επίπεδα των τελευταίων δεκαετιών λειτουργεί θετικά για την οικονομία. Μεταξύ άλλων, ενισχύει την καταναλωτική ζήτηση, ενθαρρύνοντας σε μεγάλο βαθμό και την αναχρηματοδότηση στεγαστικών δανείων, με αποτέλεσμα την απελευθέρωση οικονομικών πόρων. Βοηθάει επίσης τις επιχειρήσεις στην αντιμετώπιση των τεράστιων χρεών τους, τα οποία συσσώρευσαν τις ημέρες της ευημερίας στα τέλη της δεκαετίας του ’90, πραγματοποιώντας τότε σειρά επενδύσεων, πολλές από τις οποίες αποδείχτηκαν άνευ αξίας. Παράλληλα, συντείνει στην εύρυθμη λειτουργία του τραπεζικού συστήματος, επιτρέποντας στις τράπεζες να εξασφαλίζουν -σε ορισμένες περιπτώσεις- κέρδη-ρεκόρ. Οπως παρατηρεί στέλεχος εταιρείας, η οποία διαχειρίζεται επενδυτικά κεφάλαια αξίας 26 δισεκατομμυρίων δολαρίων, «ζούμε σε έναν πρωτόγνωρο για εμάς κόσμο. H οικονομία έχει αλλάξει δραστικά, ο κόσμος έχει αλλάξει ουσιαστικά και δεν ξέρουμε πλέον τι να περιμένουμε…».
Χαμηλά επιτόκια
Τα ονομαστικά επιτόκια, τόσο τα βραχυπρόθεσμα όσο και τα μακροπρόθεσμα, χαρακτηρίζονται από πτωτικές τάσεις μετά το τέλος της «περιόδου του μεγάλου πληθωρισμού», τη δεκαετία του ’70. Ομως, την περασμένη εβδομάδα, όταν ο Αλαν Γκρίνσπαν δήλωνε στο Κογκρέσο ότι η αμερικανική Κεντρική Τράπεζα είναι προετοιμασμένη να διατηρήσει τα επιτόκιά της χαμηλά «για όσο χρειάζεται», ώστε η οικονομία να αρχίσει να πατάει με σιγουριά στα πόδια της, άφησε ανοικτό το ενδεχόμενο ότι τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια του δολαρίου, ανερχόμενα μόλις στο 1%, θα μας «συντροφεύουν» επ’ άπειρον.
Η επίδραση των χαμηλών βραχυπρόθεσμων επιτοκίων ενισχύεται από την πτώση των μακροπρόθεσμων, που είναι αποτέλεσμα της ανησυχίας για την εμφάνιση του αντιπληθωρισμού και της πεποίθησης των αγορών ότι τόσο η Fed όσο και άλλες κεντρικές τράπεζες θα διατηρήσουν χαλαρή τη νομισματοπιστωτική πολιτική τους. Τον περασμένο μήνα, η απόδοση των δεκαετών ομολόγων του αμερικανικού Δημοσίου υποχώρησε λίγο πάνω από το 3%. Εκτοτε ενισχύεται σημαντικά, πάνω από τις τέσσερις ποσοστιαίες μονάδες, παραμένοντας όμως πολύ χαμηλότερα από το 5% στο οποίο ανήρχετο στις αρχές του 2002 και από το 6,5% των αρχών του 2000. Για πολλούς επενδυτές, τα δεδομένα αυτά -που μάλιστα επικρατούν μετά την επώδυνη, τριετή διόρθωση στις χρηματιστηριακές αγορές- είναι εξαιρετικά αρνητικά. «Ολοι υποφέρουμε», δηλώνει η οικονομολόγος της Αμερικανικής Ενωσης Συνταξιούχων, Κλερ Χάσμπεκ. H ίδια συμπληρώνει ότι οι ηλικιωμένοι και οι συνταξιούχοι πλήττονται ιδιαίτερα, δεδομένου ότι κατά κανόνα παροτρύνονται να διατηρούν τις αποταμιεύσεις τους σε ομόλογα ή σε «ασφαλή» αξιόγραφα με αποδόσεις σχεδόν αντίστοιχες με εκείνες των τραπεζικών λογαριασμών.
Τα συνταξιοδοτικά ταμεία και άλλοι θεσμικοί επενδυτές βρίσκονται επίσης παγιδευμένοι. Υποθέτοντας ότι ο πληθωρισμός και τα επιτόκια θα διατηρούντο υψηλά, δίνουν τώρα μάχη για να ανταποκριθούν στις υποχρεώσεις τους. Στην Ευρώπη και στην Ασία, πολλές εταιρείες προσέφεραν στο παρελθόν εγγυημένες αποδόσεις επί συμβολαίων ασφαλειών ζωής, με αποτέλεσμα να αντιμετωπίζουν αδιέξοδα. Στις Ηνωμένες Πολιτείες, τα χαμηλά επιτόκια είχαν ως αποτέλεσμα να καταστούν ελλειμματικά πολλά συνταξιοδοτικά ταμεία, τα οποία μέχρι πρότινος – ιδιαίτερα δε την περίοδο της χρηματιστηριακής ευημερίας- διέθεταν πλεονάσματα. Χαρακτηριστικό είναι το γεγονός ότι τα συνταξιοδοτικα ταμεία των εταιρειών που περιλαμβάνονται στον δείκτη S & P 500 διέθεταν στα τέλη του 1999 πλεονάσματα αξίας 300 δισεκατομμυρίων δολαρίων. Σύμφωνα με τη MorgaStanley, τα ίδια ταμεία είχαν να επιδείξουν φέτος τον Ιούνιο μόνον ελλείμματα και μάλιστα αντίστοιχης αξίας, ήτοι 300 δισεκατομμυρίων δολαρίων.
Ρισκάρουν…
Ετσι, οι επενδυτές, θεσμικοί και ιδιώτες, επιδίδονται πλέον στο αποκαλούμενο «σαφάρι των αποδόσεων». Οι Αμερικανοί επενδυτές, για παράδειγμα, διοχετεύουν δεκάδες δισεκατομμύρια δολάρια σε αμοιβαία κεφάλαια επενδύσεων σε ομόλογα υψηλών αποδόσεων, των οποίων οι εισροές έχουν αυξηθεί εντυπωσιακά φέτος. H τάση αυτή αντιγράφεται παγκοσμίως, αν και τα μεγέθη των επενδύσεων είναι μικρότερα. Διαχειριστής κεφαλαίων στο Χονγκ Κονγκ αναφέρει ότι οι ντόπιοι επενδυτές, γνωστοί για την τόλμη τους, χρησιμοποιούν πλέον τα αμοιβαία υψηλών αποδόσεων ομολόγων, εναλλακτικά των τραπεζικών λογαριασμών. Χαρακτηριστική επίσης των καιρών είναι η διάθεση θεμσικών επενδυτων -όπως είναι τα συνταξιοδοτικά ταμεία και οι ασφαλιστικές εταιρείες- να θυσιάσουν βαθμούς ρευστότητας των κεφαλαίων τους με αντάλλαγμα την εξασφάλιση υψηλότερων αποδόσεων.
Βεβαίως, τα αποτελέσματα του «σαφάρι των αποδόσεων» -η πτώση των επιτοκίων της αγοράς και η διοχέτευση κεφαλαίων στους οριακούς δανειολήπτες, που έχουν την ανάγκη τους- είναι ακριβώς εκείνα τα οποία επεδίωκαν οι κεντρικές τράπεζες – φυσικά και η Fed- όταν μείωναν δραστικά τα επιτόκια δανεισμού.
Η Τραπεζα Διεθνών Διακανονισμών, το φόρουμ των ανά τον κόσμο κεντρικών τραπεζών, περιέγραψε τον περασμένο μήνα τη μείωση του εύρους των επιτοκίων ως «απροσδόκητη, αλλά ευπρόσδεκτη», αναφέροντας ότι πρόκειται για το αποτέλεσμα «της πρωτόγνωρης συμπεριφοράς εκ μέρους επενδυτών, οι οποίοι ήταν κατά κανόνα συντηρητικοί και οι οποίοι αναπτύσσουν προτιμήσεις για ομόλογα υψηλότερου κινδύνου, στην προσπάθειά τους να εξασφαλίσουν μεγαλύτερες αποδόσεις».
Βεβαίως, αυτές οι «προτιμήσεις» εγκυμονούν και κινδύνους, ορισμένους από τους οποίους είναι πιθανόν να μην αντιλαμβάνονται πλήρως οι επενδυτές και είναι γεγονός ότι πολλές ρυθμιστικές αρχές ήδη συζητούν το ενδεχόμενο των πιθανών επιπτώσεων, τόσο για τους επενδυτές όσο και για το χρηματοπιστωτικό σύστημα. Εάν, για παράδειγμα, χρηματοπιστωτικοί οργανισμοί αναλαμβάνουν υψηλότερους από τους κινδύνους που συνηθίζουν, είναι πιθανόν ότι θα βρεθούν απροετοίμαστοι, στην περίπτωση που οι κίνδυνοι αυτοί θα υλοποιηθούν. Μια νέα κρίση στις αναδυόμενες αγορές ή η εκδήλωση αδυναμίας από μια μεγάλη επιχείρηση να εξυπηρετήσει το χρέος της μπορεί να οδηγήσει στην έκρηξη της φούσκας στην αγορά ομολόγων υψηλών αποδόσεων, για την ύπαρξη της οποίας ήδη γίνεται λόγος από ορισμένους αναλυτές. H τελευταία φορά, μάλιστα, κατά την οποία οι αποδόσεις των ομολόγων των κρατών με αναδυόμενες οικονομίες είχαν περιορισθεί στα τρέχοντα χαμηλά επίπεδα ήταν στα μέσα της δεκαετίας του ’90, λίγο πριν από την κρίση στην Ασία. Οι συνειρμοί που δημιουργούνται είναι εξαιρετικά ανησυχητικοί…
Αντιπληθωρισμός
Το πρόβλημα σήμερα είναι ότι ουδείς μπορεί να γνωρίζει εάν στις αναπτυγμένες χώρες θα επιστρέψουμε στις συνθήκες της δεκαετίας του ’90, όταν η μέση απόδοση των Fed Funds ουδέποτε ενισχύθηκε σε ποσοστό άνω του 7% ή αν θα συνεχίσουν να ισχύουν τα σημερινά δεδομένα, με τις αποδόσεις να παραμένουν σε εξαιρετικά χαμηλά επίπεδα.
Εάν ο κ. Γκρίνσπαν και άλλοι κεντρικοί τραπεζίτες έχουν δίκαιο, υποστηρίζοντας ότι μπορεί να αποφευχθεί ο αντιπληθωρισμός, και εάν η οικονομική ανάκαμψη αρχίσει να αποκτά σάρκα και οστά, τότε τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια θα αρχίσουν να αυξάνονται. H πρώτη αύξηση της Fed, έπειτα από μια μακρά περίοδο περικοπών, θα μοιάζει με… σεισμό! Οπως προειδοποιεί δε ένας εμπειρογνώμονας: «Θα έρθει και πάλι η εποχή που τα επιτόκια θα αυξάνονται ταχύτατα. Νομίζω ότι ουδείς το εύχεται αυτό»!