ΔΙΕΘΝΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ

H χρηματοπιστωτική ενοποίηση της E.E.

Τις δύο τελευταίες δεκαετίες η απελευθέρωση της κίνησης κεφαλαίων, η άρση των διοικητικών εμποδίων στην προσφορά χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών και η ραγδαία ανάπτυξη της πληροφορικής και των τηλεπικοινωνιών συνέβαλαν στην επιτάχυνση της διαδικασίας ενοποίησης των διεθνών χρηματοπιστωτικών αγορών. Στην περίπτωση της Ε.Ε., η ενοποίηση ενισχύθηκε και με μέτρα πολιτικής, όπως π.χ. το Πρόγραμμα της Εσωτερικής Αγοράς που προέβλεψε, μεταξύ άλλων, τη δημιουργία ενός ενιαίου κανονιστικού πλαισίου για την προσφορά χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών. Το πλαίσιο αυτό στηρίχθηκε σε δύο αρχές:

1) Την αρχή της αμοιβαίας αναγνώρισης και

2) Το δικαίωμα κάθε χώρας – μέλους να ασκεί έλεγχο στις επιχειρήσεις των χωρών καταγωγής της Ε.Ε.

Το ευρώ

Η εισαγωγή του ευρώ έδρασε ως καταλύτης στη δημιουργία της δεύτερης σε μέγεθος χρηματοπιστωτικής αγοράς στον κόσμο, καθώς συνέβαλε στην εξάλειψη του συναλλαγματικού κινδύνου, που ήταν το σημαντικότερο εμπόδιο για τις διασυνοριακές συναλλαγές στη Ζώνη του Ευρώ. Ωστόσο, εμπόδια όπως διαφορές στο νομικό και κανονιστικό πλαίσιο, στη φορολογία και στο πολιτιστικό και κοινωνικό περιβάλλον μεταξύ των χωρών – μελών της Ε.Ε. εξακολουθούν να υπάρχουν και χρειάζεται να ξεπεραστούν. Προς την κατεύθυνση αυτή, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή υιοθέτησε την άνοιξη του 1999 ένα σχέδιο δράσης για τον τομέα των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών (Financial Services ActioPlan), το οποίο περιλαμβάνει νομοθετικές και άλλες πρωτοβουλίες για την πλήρη ενοποίηση των αγορών του τομέα αυτού μέχρι το 2005.

Η υψηλή προτεραιότητα που δίνει η Ε.Ε. στην ενοποίηση των αγορών αυτών υπογραμμίστηκε στη συνάντηση κορυφής της Λισσαβώνας το 2000, οπότε ορίστηκε το 2005 ως έτος ολοκλήρωσης της Ενιαίας Αγοράς Χρηματοπιστωτικών Υπηρεσιών, καθώς και στη συνάντηση της Στοκχόλμης το 2001, οπότε προτάθηκε η ενοποίηση της αγοράς χρεογράφων το 2003. Ωστόσο, η διαδικασία ενοποίησης των αγορών απαιτεί, πέρα από τη δράση των δημόσιων και εποπτικών αρχών που έχουν την ευθύνη για την εναρμόνιση του νομοθετικού και κανονιστικού πλαισίου, την αποτελεσματική συνεργασία και τον συντονισμό των συμμετεχόντων στην αγορά, τόσο σε ατομικό όσο και σε συλλογικό επίπεδο.

Η προώθηση της ενοποίησης των αγορών έχει στόχο την πιο αποδοτική κατανομή και χρήση των διαθέσιμων χρηματοοικονομικών πόρων, γεγονός που τελικά οδηγεί σε άνοδο της οικονομικής ευημερίας. Η ρευστότητα και το βάθος των χρηματοπιστωτικών αγορών ενισχύονται, ενώ παρουσιάζονται σημαντικές δυνατότητες για την εκμετάλλευση αναξιοποίητων οικονομιών κλίμακας και φάσματος. Οι συμμετέχοντες στην αγορά επωφελούνται άμεσα από την αυξημένη ρευστότητα, το χαμηλότερο κόστος διαμεσολάβησης, τη μεγαλύτερη ποικιλία χρηματοοικονομικών προϊόντων, και κυρίως τις αυξημένες δυνατότητες για τη διαφοροποίηση του χαρτοφυλακίου τους.

Οικονομική ανάπτυξη

Η ενοποίηση μπορεί να συμβάλει σε σημαντικό βαθμό στην ανάπτυξη του χρηματοπιστωτικού τομέα και μέσω αυτού στην οικονομική ανάπτυξη. Κινούμενοι από την εθνική στην ενοποιημένη αγορά μπορούμε να πετύχουμε μεγέθυνση της ανάπτυξης του χρηματοπιστωτικού τομέα: πρώτον, λόγω των οικονομιών κλίμακας και φάσματος και δεύτερον, λόγω της έντασης του ανταγωνισμού.

Οι οικονομίες κλίμακας μπορεί να προκύψουν από την αύξηση της πραγματικής και δυνητικής προσφοράς χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών. Στον τραπεζικό τομέα, για παράδειγμα, το μέσο κόστος για τη διαχείριση των αποταμιεύσεων ή για την αξιολόγηση, επιλογή και παρακολούθηση επενδυτικών σχεδίων μειώνεται όσο αυξάνεται ο αριθμός των καταθετών ή των δανειοληπτών.

Η αύξηση του ανταγωνισμού μεταξύ των φορέων χρηματοπιστωτικής διαμεσολάβησης στο χρηματοπιστωτικό τομέα μπορεί να οδηγήσει σε αποτελεσματικότερη χρηματοδότηση των επενδυτικών σχεδίων των επιχειρήσεων και ευρύτερες δυνατότητες για τη χρηματοδότησή τους. Επίσης, ο ανταγωνισμός αναμένεται να επηρεάσει θετικά και την αποτελεσματικότερη διοίκηση των επιχειρήσεων, τις σχέσεις της διοίκησης με τους μετόχους, να ενισχύσει τη διαφάνεια και με τον τρόπο αυτό να βελτιώσει τις πρακτικές εταιρικής διακυβέρνησης.

Σχετική μελέτη που δημοσιεύθηκε από την Ε.Ε. το 2002 (LondoEconomics) κατέληξε στο συμπέρασμα ότι η μακροοικονομική επίδραση της ενοποίησης των ευρωπαϊκών χρηματοπιστωτικών αγορών μπορεί να οδηγήσει σε αύξηση του ΑΕΠ της Ε.Ε. κατά περισσότερο από 1%. Επίσης, οι επιχειρηματικές επενδύσεις εκτιμάται ότι θα αυξηθούν κατά 6%, κυρίως λόγω της μείωσης του κόστους άντλησης κεφαλαίων από τη χρηματιστηριακή αγορά. Από το σύνολο των σχετικών μελετών που έχουν πραγματοποιηθεί επί του θέματος αυτού προκύπτει ότι η θετική συσχέτιση μεταξύ ενοποίησης και οικονομικής ανάπτυξης είναι εντονότερη στην περίπτωση χωρών με σχετικά ομοιογενείς οικονομίες, καθώς και χωρών με ανεπτυγμένες χρηματοπιστωτικές αγορές, όπως οι χώρες της Ευρωζώνης.

Η ενοποίηση των χρηματοπιστωτικών αγορών αναφέρεται στην εξάλειψη των παραγόντων εκείνων που διαφοροποιούν από χώρα σε χώρα την πρόσβαση στο κεφάλαιο και τις παραγωγικές επενδύσεις. Κριτήριο ενοποίησης αποτελεί ο λεγόμενος νόμος της μιας τιμής («law of one price»), με την έννοια ότι χρηματοοικονομικά στοιχεία με τα ίδια χαρακτηριστικά κινδύνου και τις ίδιες ταμειακές ροές θα πρέπει να έχουν την ίδια αναμενόμενη απόδοση, ανεξάρτητα από τον τόπο έκδοσης, συναλλαγής, εκκαθάρισης ή διακράτησής τους.

Για την εκτίμηση του βαθμού ενοποίησης των χρηματοπιστωτικών αγορών χρησιμοποιούνται τριών ειδών δείκτες: α) εκείνους που αναφέρονται στις ποσότητες των χρηματοοικονομικών μέσων, β) εκείνους που αναφέρονται στις τιμές τους και γ) εκείνους που είναι ποιοτικής φύσεως.

Οι πρώτοι αφορούν είτε χρηματοοικονομικές ροές, όπως οι διασυνοριακές ροές κεφαλαίων (cross-border financial flows), είτε υπόλοιπα (stock), όπως το ποσό των διασυνοριακών τοποθετήσεων σε ομόλογα ή μετοχές. Σύμφωνα με τους δείκτες αυτούς η ενοποίηση των χρηματοπιστωτικών αγορών έχει αυξηθεί σημαντικά τα τελευταία χρόνια. Ωστόσο, οι δείκτες αυτοί από μόνοι τους δεν θεωρούνται επαρκείς για την εκτίμηση του βαθμού ενοποίησης των αγορών, γιατί ο νόμος της μιας τιμής μπορεί να μην ισχύει, παρ’ όλο που οι διασυνοριακές ροές κεφαλαίων αυξάνονται. Η σύγκριση των τιμών των χρηματοοικονομικών μέσων ή των διαφορών τους θεωρείται πιο ακριβής δείκτης, δεδομένου ότι παρέχει εναργέστερη ερμηνεία της ενοποίησης, χρησιμοποιείται όμως για προϊόντα με παρόμοιες ταμειακές ροές ή παρόμοια χαρακτηριστικά κινδύνου. Οι τιμές μπορεί να αναφέρονται είτε στις αποδόσεις παρόμοιων χρηματοοικονομικών προϊόντων είτε στις προμήθειες που χρεώνουν οι τράπεζες για τις υπηρεσίες τους και οι οποίες, στην περίπτωση των ενοποιημένων αγορών, θα πρέπει να συγκλίνουν προς τα ίδια επίπεδα. Τέλος, τα ποιοτικά μέτρα αφορούν παράγοντες, όπως η σύγκλιση της διαφοράς μεταξύ προσφερόμενων και ζητούμενων τιμών για συγκρίσιμα προϊόντα ή η έλλειψη ευκαιριών για εξισορροπητική κερδοσκοπία από τη μια χώρα στην άλλη.

Στην περίπτωση που υπάρχει ένα θεωρητικό όριο αναφοράς, η εκτίμηση του βαθμού ενοποίησης πραγματοποιείται με τη βοήθεια των συντελεστών β και σ. Ο συντελεστής β μετράει την ταχύτητα προσαρμογής των χωρών στο μακροχρόνιο όριο αναφοράς (long-rubenchmark value), ενώ ο συντελεστής σ μετράει την τυπική απόκλιση των χωρών από το όριο αυτό.

(1) O δρ Παναγιώτης Π. Αθανάσογλου είναι οικονομολόγος