Ο θαυμαστός κόσμος της νέας γενιάς χρηματοοικονομικών προϊόντων, ο οποίος έδωσε τη δυνατότητα στις τράπεζες τύπου Northern Rock να αναπτυχθούν με τόσο γρήγορους ρυθμούς, έχει δύο πυλώνες. Το ένα είναι η «τιτλοποίηση» – δηλαδή η διαδικασία, που μεταμορφώνει τα στεγαστικά δάνεια, τις απαιτήσεις από τους εισπρακτέους λογαριασμούς πιστωτικών καρτών και άλλα χρηματοπιστωτικά περιουσιακά στοιχεία σε διαπραγματεύσιμα χρεόγραφα. Και το δεύτερο είναι η καινοτομία, που μεταφράζεται σε δομημένα επενδυτικά προϊόντα. Αυτή η επανάσταση έχει προσφέρει τεράστια κέρδη στους παίκτες, αλλά, ταυτόχρονα, έχει εγείρει θεμελιώδη ερωτήματα σε επενδυτές και ρυθμιστικές αρχές για το εάν συνεπάγεται και κόστη, τα οποία μόλις τον τελευταίο καιρό έχουν αρχίσει να γίνονται ορατά.
Ηδη οι αρμόδιοι φορείς και αξιωματούχοι και στις δύο πλευρές του Ατλαντικού έχουν ξεκινήσει έρευνες για τη συγκεκριμένη υπόθεση, ενώ οι ισχυρότεροι χρηματοπιστωτικοί όμιλοι αναζητούν τρόπους να ελκύσουν και πάλι στις θνησιγενείς αγορές ενυπόθηκων χρεογράφων το επενδυτικό κοινό.
Από μέρους τους οι τράπεζες θεωρούν πλέον την τιτλοποίηση αναντικατάστατο εργαλείο, την οποία χρησιμοποιούν για να διαχειριστούν τους ισολογισμούς τους – κι αυτό, γιατί η πώληση δανείων αποδεσμεύει κεφάλαια για άλλες δραστηριότητες ή για αποδόσεις με αποδέκτες τους μετόχους.
Ορισμένοι θεωρούν την τιτλοποίηση ως «τον εκδημοκρατισμό του κεφαλαίου». Οι μελέτες δείχνουν ότι η έκρηξη αυτής της «δευτερογενούς» αγοράς για τον τραπεζικό δανεισμό συνέβαλε στη μείωση του κόστους και για τους καταναλωτές και για τις επιχειρήσεις. Ενα ακόμα συστημικό πλεονέκτημα είναι ότι το να αποτιμώνται τα τραπεζικά δάνεια από τις κεφαλαιαγορές καθιστά πιο αποδοτική τη χρήση του κεφαλαίου.
Ομως, η πρόσφατη ζοφερή κρίση εξέθεσε τις ρωγμές του νέου μοντέλου, οι οποίες είτε δεν είχαν αποκαλυφθεί είτε είχαν αγνοηθεί, όταν η πιστωτική αγορά ήκμαζε. Κι αυτές έχουν να κάνουν με την περιπλοκότητα και τη σύγχυση, τον κατακερματισμό των ευθυνών και το παιχνίδι με τους κανόνες του συστήματος.
Κατ αρχήν, δεν είναι ασύνηθες οι επενδυτές να διασπούν τα εξωτικά τους επενδυτικά προϊόντα σε μικρότερα τεμάχια, με το σκεπτικό να τα διοχετεύουν μέσα στα συστήματά τους για τη διαχείριση κινδύνων. Αυτό με τη σειρά του προκαλεί νέους κινδύνους – ο σοβαρότερος είναι ότι τα επιμέρους τμήματα της επένδυσης συμπεριφέρονται διαφορετικά υπό συνθήκες πίεσης.
Σε πρόσφατες μελέτες αναφέρεται ότι τα πιο κοινά παράγωγα, όπως τα collateralised debt obligations (CDO), χρησιμοποιούνται για να τροποποιήσουν τα υφιστάμενα δανειακά εργαλεία, τα οποία είναι επακριβώς τιμολογημένα σε νέα και υπερτιμολογημένα.
Η περιπλοκότητα αυτή δημιουργεί σύγχυση στους επενδυτές, οι οποίοι δεν αντιλαμβάνονται σαφώς τους κινδύνους, που αναλαμβάνουν. Τα πιο εκλεκτικά CDO συνδέουν την τύχη περιουσιακών στοιχείων, τα οποία δεν έχουν ουσιαστικούς οικονομικούς δεσμούς. Φανταστείτε ένα ενεργειακό ομόλογο υψηλού ρίσκου και ένα τραπεζικό χρεόγραφο με υψηλή βαθμολογία να έχουν τοποθετηθεί στο ίδιο σχήμα. Εάν ήταν αυτόνομα θα κινούνται και αυτόνομα, αλλά όταν βρίσκονται στο ίδιο CDO και σε συνθήκες πιστωτικής στενότητας, τότε θα καταρρεύουν μαζί. Σε τέτοιες στιγμές οι επενδυτές προσπαθούν συνολικά να εξέλθουν του επενδυτικού σχήματος ή να αντισταθμίσουν τις απώλειες.
Ενα μειονέκτημα ακόμη του μοντέλου τιτλοποίησης είναι ότι αντί να ελαχιστοποιείται η μεσολάβηση των τραπεζών, τελικά πολλαπλασιάζεται. Στην τιτλοποίηση στεγαστικών δανείων, λόγου χάριν, ο δανειοδότης υποκαθίσταται από τον διαπραγματευτή, τον φορέα έκδοσης του δανείου, τον εισπράκτορα των δόσεων, τον επενδυτή, τις διεθνείς εταιρείες αξιολόγησης και τον φορέα έκδοσης του ομολόγου του στεγαστικού δανείου. Κατά συνέπεια, δημιουργείται διάχυση ευθυνών.
Ο φορέας έκδοσης του δανείου δεν έχει κίνητρο να εξετάσει προσεκτικά τους δανειολήπτες, γιατί γνωρίζει ότι γρήγορα ο επενδυτικός κίνδυνος θα απομακρυνθεί από αυτούς. Ο τελευταίος κρίκος είναι ο επενδυτής, ο οποίος έχει λόγους να να ενδιαφερθεί περισσότερο. ωστόσο, κατέχει ένα τόσο πολύπλοκο προϊόν και βρίσκεται στο τέλος της αλυσίδας, ώστε να μπορέσει να ελέγξει τη διαδικασία.
Το τρίτο μειονέκτημα αφορά το παιχνίδι με τους κανόνες του συστήματος αυτού. Οι πολιτικοί εξετάζουν ενδελεχώς τον ρόλο των διεθνών εταιρειών αξιολόγησης, όπως έκαναν και με τις λογιστικές εταιρείες μετά τη διάλυση της φούσκας των διαδικτυακών εταιρειών. Οι τράπεζες μπορούν να μειώσουν τα κεφάλαια των υποχρεωτικών καταθέσεων, εάν διατηρούν χρεόγραφα υψηλά βαθμολογημένα από τις εν λόγω εταιρείες. Δεν ανήκουν, όμως, όλοι οι τίτλοι με υψηλή βαθμολογία στην ίδια κατηγορία.
Τι μέλλει γενέσθαι; Η απάντηση είναι η μεγαλύτερη διαφάνεια και η μετάθεση μεγαλύτερου μέρους της διαδικασίας από τις τράπεζες στα χρηματιστήρια, η σταθερή αποτίμηση των περίπλοκων επενδυτικών προϊόντων και η τυποποίησή τους.