Λιγότερο από δύο εβδομάδες έχει στη διάθεσή του ο πρόεδρος της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, Μάριο Ντράγκι, προκειμένου να αποφασίσει τους ελιγμούς με τους οποίους θα προχωρήσει σε περαιτέρω χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής χωρίς να προκαλέσει αντιδράσεις στους επενδυτές ή στα στελέχη της τράπεζας. Τα διλήμματα είναι πολλά, καθώς ο πρόεδρος της ΕΚΤ αντιμετωπίζει την παγιωμένη αντίθεση του προέδρου της Bundesbank, Γενς Βάιντμαν, αλλά και τις παρενέργειες των μη συμβατικών μέτρων που έχει λάβει για να τονώσει ανάπτυξη και πληθωρισμό.
«Ισως έχει ενδιαφέρον να δούμε αν σε αυτές τις συνθήκες καταφέρει ο Ντράγκι να βγάλει κι άλλο λαγό απ’ το καπέλο» σχολιάζει ο Τζέιμς Ντίξον, οικονομολόγος στην Oxford Economics, που δεν προβλέπει καινούργια κίνηση στη συνεδρίαση της 9ης και 10ης Μαρτίου. Η αγορά έχει προεξοφλήσει περαιτέρω μείωση των επιτοκίων του ευρώ κατά τουλάχιστον 10 μ.β. από το υφιστάμενο επίπεδο του -0,3% στο 0,4%. Κάτι τέτοιο, όμως, συνεπάγεται υψηλότερες χρεώσεις για τις ευρωπαϊκές τράπεζες που διατηρούν αποθεματικά στα ταμεία της ΕΚΤ. Την αντίθεσή του έχει εκφράσει, άλλωστε, ο Γενς Βάιντμαν, επισημαίνοντας ότι «τα αρνητικά επιτόκια πλήττουν την κερδοφορία των τραπεζών». Ο κ. Βάιντμαν επικαλέστηκε, άλλωστε, έρευνα μεταξύ των γερμανικών τραπεζών που κατέδειξε ότι τα κέρδη τους θα έχουν μειωθεί κατά 25% το 2019 αν τα επιτόκια έχουν έως τότε μείνει σε χαμηλά επίπεδα. Οπως αναφέρει το Reuters, οι επισημάνσεις του κ. Βάιντμαν αντανακλούν την ανησυχία της Γερμανίας για τις επιπτώσεις μιας μακράς περιόδου χαμηλών επιτοκίων μετά και την πρόσφατη πτώση των τραπεζικών μετοχών. Προκειμένου να περιορίσει τις επιπτώσεις για τις τράπεζες η ΕΚΤ εξετάζει τη λύση της επιβολής των αρνητικών επιτοκίων μόνο σε καταθέσεις πάνω από ένα ύψος. Τη λύση αυτή έχουν εφαρμόσει άλλες κεντρικές τράπεζες, όπως η Τράπεζα της Ελβετίας που επιβάλλει επιτόκιο -0,75% μόνο σε όσες καταθέσεις υπερβαίνουν 20 φορές το ελάχιστο όριο αποθεματικών της. Ανάλογη πολιτική εφαρμόζει και η Τράπεζα της Ιαπωνίας. Στην πράξη, η τακτική αυτή απαλλάσσει τις τράπεζες από τις χρεώσεις σε μέρος των καταθέσεών τους. Οπως σχολιάζει ο Τζουζέπε Μαραφίνο, αναλυτής της Barclays του Λονδίνου, η τράπεζα θα μπορούσε να εφαρμόσει κάτι ανάλογο «για να προστατεύσει τις τράπεζες και να διασφαλίσει περιθώρια επιθετικής μείωσης των επιτοκίων».
Πρακτικά εμπόδια
Σε ό,τι αφορά το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ, πέραν των αντιδράσεων αναμένεται να προσκρούσει σε πρακτικά εμπόδια. Περίπου τα 2/3 των ομολόγων που αγοράζει είναι κρατικά με μόλις το 1/3 καλυμμένα ομόλογα και μια μικρή μερίδα τιτλοποιημένων δανείων. Τον Δεκέμβριο η τράπεζα αποφάσισε να συμπεριλάβει ως επιλέξιμα και τα ομόλογα των περιφερειακών αρχών. Οι εθνικές κεντρικές τράπεζες που αγοράζουν τα ομόλογα οφείλουν να περιορίζονται σε όσα έχουν αποδόσεις υψηλότερες από το επιτόκιο καταθέσεων και χρόνο ωρίμανσης από 2 έως 30 έτη και να μην ξεπερνούν το 33% κάθε έκδοσης τίτλων. Δεδομένου, όμως, ότι οι αγορές των ομολόγων είναι ευθέως ανάλογες του μεγέθους κάθε οικονομίας, η Γερμανία αντιπροσωπεύει σχεδόν το 1/4 του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης. Ωστόσο, από τους 51 τίτλους του σχετικού δείκτη του Bloomberg μόνον οι 15 πληρούν τα κριτήρια της απόδοσης και του χρόνου ωρίμανσης και αντιπροσωπεύουν 379 δισ. δολάρια από το 1,1 τρισ. δολάρια του δείκτη.
Μια διέξοδος θα ήταν να επιτρέψει η ΕΚΤ αγορές ομολόγων με αποδόσεις χαμηλότερες από το επιτόκιο καταθέσεων, κάτι που συνεπάγεται ζημίες στους ισολογισμούς της. Θα μπορούσε να διευρύνει το φάσμα των επιλέξιμων ομολόγων αγοράζοντας εταιρικούς τίτλους, αλλά θα προσέκρουε στην ανεπάρκεια κατάλληλων εταιρικών ομολόγων. Οπως σχολιάζει ο Ανατόλι Ανένκοφ, οικονομολόγος της Societe Generale, «ήδη υπάρχει σημαντική έλλειψη ρευστότητας». Θα μπορούσε, τέλος, να καταφύγει στην αγορά μετοχών αλλά ο ίδιος οικονομολόγος τονίζει πως αυτό μόνο σε «πραγματική κατάσταση έκτακτης ανάγκης», καθώς η ΕΚΤ δεν θέλει να επηρεάσει τις αποτιμήσεις στην αγορά. Η ευκολότερη λύση για την ΕΚΤ ίσως είναι να διατηρήσει αμετάβλητο το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης και να αρκεστεί σε μια ραγδαία μείωση των επιτοκίων. Τότε όμως κινδυνεύει να προκαλέσει την αντίδραση των επενδυτών: τον Δεκέμβριο, όταν μείωσε τα επιτόκια κατά 10 μ.β. και αποφάσισε να επεκτείνει το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων κατά έξι μήνες, το ευρώ εκτινάχθηκε στα υψηλότερα επίπεδα από το 2009 και κατακρημνίστηκαν τα ομόλογα.