Η κρίση στην οποία έχει βυθιστεί η ελληνική οικονομία οφείλεται κυρίως στον προβληματικό τρόπο με τον οποίο αυτή λειτουργούσε, ιδιαίτερα τις τελευταίες δεκαετίες. Ο απότομος τρόπος όμως με τον οποίο η κρίση εκδηλώθηκε, καθώς και το βάθος αυτής, οφείλεται και σε δομικές αδυναμίες της Ευρωζώνης. Πώς μπόρεσε μια χώρα με χαμηλή ανταγωνιστικότητα και δημοσιονομική απειθαρχία να δανειστεί τεράστια ποσά; Γιατί μια αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους μπορεί να κλονίσει το ευρωπαϊκό τραπεζικό σύστημα, συμπεριλαμβανομένου και του ελληνικού; Γιατί και άλλες χώρες, όπως οι Ιρλανδία, Ισπανία, Ιταλία και Πορτογαλία, βρέθηκαν με μεγάλα και δύσκολα διαχειρίσιμα χρέη;
Το ποιες είναι οι απαιτούμενες αλλαγές στη δομή της Ευρωζώνης είναι ένα βασικό θέμα συζήτησης μεταξύ των Ευρωπαίων πολιτικών. Η συζήτηση έχει επικεντρωθεί κυρίως στο αν η Ευρωζώνη πρέπει να εξελιχθεί σε δημοσιονομική ένωση, με σημαντικές μεταφορές πόρων από κάποιες χώρες σε άλλες. Η ιδέα της δημοσιονομικής ένωσης συνδέεται με αυτή της έκδοσης ευρωομολόγων, όπου όλες οι χώρες θα εγγυώνται το χρέος της καθεμιάς. Αυτές οι ιδέες δεν είναι εφικτές, τουλάχιστον ως λύση της τωρινής κρίσης, γιατί συνεπάγονται ότι τα τεράστια χρέη των χωρών της ευρωπαϊκής περιφέρειας θα περάσουν στους Γερμανούς φορολογουμένους, οι οποίοι δεν πρόκειται να αποδεχθούν κάτι τέτοιο. Αλλά και μελλοντικά, για να μπορέσει, π.χ., η Γερμανία να δεχθεί να εγγυηθεί χρέη άλλων χωρών, θα πρέπει να ελέγχει τους φοροεισπρακτικούς τους μηχανισμούς και τις κυβερνητικές τους δαπάνες σε βαθμό που οι άλλες χώρες ίσως να μην είναι διατεθειμένες να αποδεχθούν.
Μπορεί η Ευρωζώνη να επιβιώσει χωρίς να πρέπει να μεταλλαχθεί σε δημοσιονομική ένωση; Ευτυχώς η απάντηση είναι θετική: αλλαγές που δεν επιφέρουν μείωση της εθνικής κυριαρχίας κάθε χώρας, αλλά αφορούν κυρίως τη λειτουργία του χρηματοπιστωτικού συστήματος, θα μπορέσουν να αποκαταστήσουν τη σταθερότητα στην Ευρωζώνη και να αποτρέψουν μελλοντικές κρίσεις.
Ενα κοινό νόμισμα, όπως το ευρώ, διευκολύνει τις ροές κεφαλαίου από μια χώρα σε άλλη. Για παράδειγμα, μια ιρλανδική τράπεζα μπορεί να δανειστεί πιο εύκολα από μια γερμανική γιατί δεν είναι εκτεθειμένη στον κίνδυνο μεταβολής της συναλλαγματικής ισοτιμίας. Η αυξημένη δυνατότητα δανεισμού όμως πρέπει να συνοδεύεται από κατάλληλα κίνητρα και εποπτεία, ο σχεδιασμός των οποίων κατά την εισαγωγή του ευρώ ήταν δυστυχώς ανεπαρκής.
Μια πρώτη ανεπάρκεια ήταν ότι τα ομόλογα κάθε χώρας συνεχίστηκαν να θεωρούνται απόλυτα ασφαλή για τον υπολογισμό των δεικτών κεφαλαιακής επάρκειας των τραπεζών, καθώς και για τον δανεισμό των τραπεζών από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα. Αυτό σήμαινε ότι μια τράπεζα είχε το κίνητρο να αγοράσει, π.χ., ελληνικά ομόλογα αν ήταν πιο φθηνά από τα γερμανικά, χωρίς να δώσει την απαιτούμενη προσοχή στη φερεγγυότητα της Ελλάδας, καθώς τα ελληνικά ομόλογα αξιολογούνταν ως απόλυτα ασφαλή.
Μια δεύτερη ανεπάρκεια ήταν ότι η εποπτεία των τραπεζών κάθε χώρας παρέμεινε σε εθνικό αντί να μεταφερθεί σε ευρωπαϊκό επίπεδο. Αυτό έδινε μεγαλύτερη ευχέρεια στις κυβερνήσεις να πιέζουν τις εγχώριες τράπεζες ώστε οι τελευταίες να αγοράζουν τα ομόλογα που οι πρώτες εξέδιδαν. Εδινε επίσης και μεγαλύτερη ευχέρεια στις τράπεζες να πραγματοποιούν επενδύσεις υψηλού κινδύνου, όπως π.χ. στην Ιρλανδία. Πράγματι, μια ευρωπαϊκή εποπτική αρχή θα ήταν πιο αυστηρή από τις αντίστοιχες εθνικές στο να αποτρέπει επενδύσεις υψηλού κινδύνου, καθώς τυχόν μεγάλα κέρδη που αυτές αποφέρουν στις τράπεζες ωφελούν κυρίως τη χώρα (μέσω, π.χ., υψηλής συγκέντρωσης φόρων), αλλά τυχόν μεγάλες απώλειες επιβαρύνουν ολόκληρη την Ευρωζώνη.
Οι ανεπάρκειες αυτές είχαν πολλές αρνητικές συνέπειες. Ενας λόγος που χώρες όπως η Ελλάδα μπόρεσαν να δανειστούν τεράστια ποσά ήταν ότι οι τράπεζες δεν είχαν αρκετά κίνητρα να στραφούν σε ομόλογα πιο φερέγγυων χωρών. Ακόμα χειρότερα, ένα μεγάλο μέρος του δανεισμού έγινε από το εγχώριο τραπεζικό σύστημα, λόγω και της έλλειψης ισχυρής ευρωπαϊκής εποπτικής αρχής. Οταν έφθασε η κρίση, η ανεπαρκής διασπορά χαρτοφυλακίου δημιούργησε μια αρνητική αλληλεξάρτηση μεταξύ του αξιόχρεου του Δημοσίου και αυτού των τραπεζών. Η αδυναμία μιας χώρας να αποπληρώσει το χρέος της δημιουργούσε προβλήματα στο τραπεζικό σύστημα, καθώς αυτό είχε δυσανάλογη έκθεση στα εγχώρια ομόλογα. Και αντιστρόφως, τα προβλήματα στις τράπεζες μεταφέρονταν στο Δημόσιο, καθώς αυτό έπρεπε να τις υποστηρίξει, μέσω, π.χ., της εγγύησης των καταθέσεων. Η αρνητική αλληλεξάρτηση μείωσε ακόμα περισσότερο και το αξιόχρεο των τραπεζών και αυτό του Δημοσίου. Είναι δε ένα από τα βασικά αίτια της ύφεσης στην Ελλάδα και σε άλλες χώρες της ευρωπαϊκής περιφέρειας, καθώς οι τράπεζες δεν έχουν πόρους να χρηματοδοτήσουν τις επιχειρήσεις.
Η Ευρωζώνη μπορεί να καταστεί βιώσιμη χωρίς να πρέπει να μεταλλαχθεί σε δημοσιονομική ένωση, αν οι παραπάνω ανεπάρκειες αντιμετωπιστούν. Στο επόμενο άρθρο μας θα προτείνουμε τις αλλαγές που πιστεύουμε ότι απαιτούνται.
* O κ. Δημήτρης Βαγιανός είναι καθηγητής Χρηματοοικονομικών στο London School of Economics.