Το νέο τοπίο που διαμορφώνεται στην οικονομία, με την επιτάχυνση των εμβολιασμών και το τέλος των lockdowns, ωθεί σιγά σιγά τις κεντρικές τράπεζες να βρεθούν αντιμέτωπες με ένα κρίσιμο δίλημμα. Αυτό της «μεγάλης εξόδου» ή όχι, από τα προγράμματα ποσοτικής χαλάρωσης που στήριξαν τις οικονομίες μετά το ξέσπασμα της πανδημίας, το γνωστό tapering.
Οι τρεις «μεγάλες», η Fed των ΗΠΑ, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και η Τράπεζα της Ιαπωνίας, επισήμως δεν μιλούν για αυτήν την προοπτική, η Τράπεζα της Αγγλίας ωστόσο στις αρχές του μήνα αποφάσισε να μειώσει τον ρυθμό αγοράς ομολόγων (QE) και έγινε η δεύτερη κεντρική τράπεζα στο G7, μετά την Τράπεζα του Καναδά, που ξεκίνησε την αργή έξοδο από το σχέδιο «τυπώματος χρήματος» που ενεργοποίησε λόγω της COVID-19.
Μπορεί οι αξιωματούχοι σε Ευρώπη, ΗΠΑ, Ιαπωνία να μην το παραδέχονται, αλλά το γεγονός είναι πως έχουν το βλέμμα στραμμένο στο «πότε» του tapering. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της Bank of America, όπως αναφέρει το Reuters, οι αγορές assets από τις τρεις αυτές κεντρικές τράπεζες θα μειωθούν στα 3,4 τρισ. δολάρια συνολικά το 2021, από περίπου 9 τρισ. δολάρια το 2020, ενώ για το 2022 εκτιμά ότι οι αγορές θα κινηθούν στα μόλις 400 δισ. δολάρια.
Τα πρακτικά από την τελευταία συνεδρίαση της Fed έδειξαν πως «κάποιοι αξιωματούχοι εκτιμούν ότι σύντομα θα πρέπει να εξεταστεί το θέμα του tapering έτσι ώστε να βοηθηθεί η ανάκαμψη της οικονομίας των ΗΠΑ από την πανδημία». Με λίγα λόγια, η Fed συζητάει ότι πρέπει να… συζητήσει σύντομα τι θα κάνει με το QE. Αξίζει να σημειωθεί ότι η ομοσπονδιακή τράπεζα έχει ήδη ανακοινώσει ότι στοχεύει να διατηρήσει τις μηνιαίες αγορές τίτλων στα 120 δισ. δολ. μέχρι να δει «ουσιαστική περαιτέρω πρόοδο» προς την πλήρη απασχόληση και τον (ευέλικτο) στόχο του πληθωρισμού του 2%, με τον διοικητή της Fed Τζερόμ Πάουελ να επισημαίνει, με αφορμή την εκτόξευσή του στο 4,2% τον Απρίλιο, πως οι αυξήσεις λόγω του «ανοίγματος» της οικονομίας θα αποτελέσουν «προσωρινό φαινόμενο».
Ο πληθωρισμός στην Ιαπωνία παραμένει ακόμη πολύ μακριά από τον στόχο του 2%, ενώ όπως δήλωσε και η κεντρική τράπεζα, η αβεβαιότητα σχετικά με τον ρυθμό των εμβολιασμών είναι μεγάλη, τη στιγμή που στο α΄ τρίμηνο η ύφεση ήταν μεγαλύτερη από ό,τι αναμενόταν.
Αυτά δεν της επιτρέπουν ακόμη να μιλήσει για tapering, αντίθετα την οδηγούν σε πιθανή παράταση των έκτακτων προγραμμάτων στήριξης που λήγουν τον Σεπτέμβριο. Σε ό,τι αφορά την ΕΚΤ, οι πιέσεις στον πληθωρισμό που σημειώθηκαν τον Απρίλιο (1,6%) εκτιμάται πως θα είναι προσωρινές, ενώ η αργή ανάκαμψη αναμένεται να κρατήσει τις τιμές του καταναλωτή χαμηλότερα του στόχου του «κάτω αλλά κοντά στο 2%». Ωστόσο το tapering του έκτακτου προγράμματος πανδημίας PEPP του 1,85 τρισ. ευρώ δεν μπορεί να αποκλειστεί ούτε και να αποφευχθεί, δεδομένου ότι η λήξη του έχει οριστεί τον Μάρτιο του 2022. Ηδη αξιωματούχοι της ΕΚΤ έχουν υποστηρίξει τη μείωση του ρυθμού αγοράς ομολόγων σταδιακά, με την προσεχή συνεδρίαση του Ιουνίου να είναι κρίσιμη για την αγορά για πιθανές ενδείξεις σχετικά με τις προθέσεις της ΕΚΤ. Σύμφωνα με πηγές της «Κ», καθώς οι εμβολιασμοί ακόμα δεν έχουν φτάσει στο επιθυμητό επίπεδο, ενώ η ανάκαμψη δεν έχει εδραιωθεί ακόμα, η κεντρική τράπεζα κατά τη συνεδρίασή της τον επόμενο μήνα αναμένεται να διατηρήσει τον τρέχοντα «ανεβασμένο» ρυθμό μηνιαίων αγορών ομολόγων (κοντά στα 80 δισ. ευρώ) και πιθανώς και να τον αυξήσει περαιτέρω. Πιο ξεκάθαρη εικόνα για τις προθέσεις της σχετικά με το PEPP αναμένεται να δοθεί τον Σεπτέμβριο με τη δημοσίευση της έκθεσης για την «Επανεξέταση Στρατηγικής».
Οι ελκυστικοί ελληνικoί τίτλοι και το «whatever it takes» του ΟΔΔΗΧ
Οι φόβοι για πληθωρισμό και τα σενάρια για το tapering του PEPP έχουν οδηγήσει σε αύξηση των αποδόσεων των ομολόγων της Ευρωζώνης τον τελευταίο μήνα, με το 10ετές γερμανικό να έχει πλησιάσει το μηδέν για πρώτη φορά το 2019, ενώ τα κόστη δανεισμού όλων των χωρών βρίσκονται πλέον σε θετικά επίπεδα. Το ελληνικό 10ετές σκαρφάλωσε και πάλι στο 1%, με το κόστος δανεισμού να έχει σχεδόν διπλασιαστεί από τον Δεκέμβριο, αν και οι αποδόσεις όλων των ελληνικών ομολόγων κινούνται πλέον χαμηλότερα από αυτές των ιταλικών. Το τελευταίο δημιουργεί κι ένα σημαντικό παράθυρο ευκαιρίας για τον ΟΔΔΗΧ να πραγματοποιήσει στο επόμενο διάστημα μία ακόμη έξοδο στις αγορές, ενώ, όπως έχουν επισημάνει στην «Κ», η άνοδος των αποδόσεων κάθε άλλο παρά ανησυχεί το οικονομικό επιτελείο καθώς και τους αναλυτές.
Στόχος όλων των εξόδων στις αγορές είναι να γίνονται κάτω του μέσου μακροπρόθεσμου κόστους δανεισμού (με βάση την ανάλυση βιωσιμότητας του ESM), το οποίο διαμορφώνεται κοντά στο 3,3%. Η Ελλάδα έχει πολύ χαμηλές ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες, στο 10% του ΑΕΠ (ενώ των περισσότερων χωρών στην Ευρωζώνη είναι περίπου 20%), ενώ υπάρχει ήδη από το 2018 ένα χαρτοφυλάκιο συμφωνιών ανταλλαγής επιτοκίων, το οποίο αποτελεί ένα πρόγραμμα αντιστάθμισης κινδύνου.
Οπως σημείωσε η Bank of America, υπάρχουν αρκετοί παράγοντες που στηρίζουν τις επιδόσεις των ελληνικών ομολόγων, όπως το ευνοϊκό περιβάλλον για τα ομόλογα της περιφέρειας, το θετικό σκηνικό προσφοράς με την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα να υπερκαλύπτει τις εκδόσεις του ΟΔΔΗΧ και το γεγονός ότι οι ελληνικές τράπεζες αποτελούν «αγοραστές έσχατης λύσης», δεδομένης της επιλεξιμότητας των ελληνικών ομολόγων ως εγγύησης για πράξεις της ΕΚΤ, κάτι το οποίο τα κάνει ελκυστικά και για τις ευρωπαϊκές τράπεζες.
Επιπλέον, η πρόοδος προς την ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας και τη μόνιμη επιλεξιμότητα των ελληνικών ομολόγων για τις πράξεις της ΕΚΤ θα μπορούσαν να προσφέρουν περαιτέρω στήριξη. Μια τέτοια πρόοδος θα μπορούσε να επιτευχθεί εάν η Ελλάδα διατηρήσει τα ταμειακά της διαθέσιμα (στα 33 δισ. ευρώ σήμερα), εάν αποπληρώσει μέρος των ευρωπαϊκών δανείων που έλαβε στο πλαίσιο του πρώτου μνημονίου –κάτι το οποίο βρίσκεται ήδη στο «τραπέζι» του ΟΔΔΗΧ, όπως έχει επισημάνει η «Κ», και αφορά την εξόφληση 2,7 δισ. ευρώ από τα χρεολύσια (του 2022)– και εάν υπάρξει σημαντική περαιτέρω μείωση των NPEs των ελληνικών τραπεζών.
Αλλωστε, χρησιμοποιώντας την εμβληματική φράση του Μάριο Ντράγκι «whatever it takes», ο γενικός διευθυντής του ΟΔΔΗΧ Δημήτρης Τσάκωνας, μιλώντας σε πάνελ στο πλαίσιο του 6ου Οικονομικού Φόρουμ των Δελφών, διαβεβαίωσε πως η Ελλάδα θα κάνει ό,τι χρειαστεί για να διατηρηθεί η συμπερίληψή τους στην ομάδα των επιλέξιμων περιουσιακών στοιχείων από την ΕΚΤ.
Δεν ανησυχεί η ΕΚΤ με την άνοδο των αποδόσεων και το sell-off του Φεβρουαρίου
Είναι χαρακτηριστικό πως παρά τις πιέσεις που έχουν ασκηθεί το τελευταίο διάστημα στα ομόλογα της Ευρωζώνης, η ΕΚΤ δεν έχει δείξει ότι ανησυχεί. Αυτό έρχεται σε αντίθεση με το sell-off του περασμένου Φεβρουαρίου, το οποίο και «ταρακούνησε» την κεντρική τράπεζα οδηγώντας τελικά στην απόφαση για «σημαντική αύξηση» του ρυθμού αγορών υπό το PEPP το τρέχον τρίμηνο.
Σύμφωνα με αναλυτές, η ΕΚΤ αισθάνεται άνετα με τα τρέχοντα επίπεδα των αποδόσεων των ομολόγων, παρά το γεγονός ότι είναι σαφώς υψηλότερα σε σχέση με τις αρχές του έτους. Ο λόγος είναι πως τον Φεβρουάριο το sell-off έγινε σε μια περίοδο που οι εμβολιασμοί στην Ευρώπη ήταν σημαντικά αργοί, η οικονομία βρισκόταν σε ρυθμούς συρρίκνωσης και η ανάκαμψη δεν φαινόταν στον ορίζοντα με τις χώρες να βρίσκονται σε lockdown.
Αυτή τη φορά, η άνοδος των αποδόσεων ήρθε λόγω των ανησυχιών στην αγορά, που ξεκίνησαν από τις ΗΠΑ, για τον πληθωρισμό, ένα θέμα για το οποίο η Ευρώπη δεν μοιράζεται αυτές τις ανησυχίες, ενώ οι εμβολιασμοί έχουν επιταχυνθεί σημαντικά και οι οικονομίες έχουν ανοίξει. O αντιπρόεδρος της EKT Λουίς ντε Γκίντος τόνισε άλλωστε πως η οικονομική ανάκαμψη σημαίνει και αύξηση των αποδόσεων. Παράλληλα, μπορεί τα κόστη δανεισμού και οι αποδόσεις των 10ετών ομολόγων στην Ευρωζώνη να έχουν αυξηθεί, ωστόσο οι πραγματικές αποδόσεις –μετά την προσαρμογή στον πληθωρισμό– δεν έχουν μεταβληθεί και αυτό αποτελεί μια σημαντική πηγή «άνεσης» για την ΕΚΤ, με τις συνθήκες χρηματοδότησης να παραμένουν έτσι ευνοϊκές. Τέλος, μια αύξηση των επιτοκίων είναι επίσης πολύ μακριά ακόμη, καθώς ο δρόμος της ανάκαμψης θεωρείται πως είναι ακόμα μακρύς.
Σε ό,τι αφορά την πορεία του PEPP, οι αναλυτές επισημαίνουν πως η σταδιακή έξοδος από αυτό είναι αναπόφευκτη. Κατά την ING, η χρονική του επέκταση πέραν του Μαρτίου του 2022 φαίνεται όλο και πιο απίθανη με τον τρέχοντα ρυθμό εμβολιασμών και το οικονομικό σκηνικό, εκτός εάν η ΕΚΤ θέλει να ακολουθήσει τον πολύ αμφιλεγόμενο δρόμο του… ορισμού του τέλους της πανδημίας μόνο όταν η οικονομία έχει επιστρέψει στο προ της κρίσης επίπεδα.
Σε κάθε περίπτωση, η ΕΚΤ θα αποφύγει τον απότομο τερματισμό της στήριξης και έτσι θα μειώσει σταδιακά τις αγορές στο πλαίσιο του PEPP, ενώ θα αυξήσει εκείνες στο πλαίσιο του «κλασικού QΕ».
Σε ό,τι αφορά το «μέλλον» της Ελλάδας μετά το τέλος του PEPP, και καθώς δεν κατέχει επενδυτική βαθμίδα ώστε να μπορεί να συμπεριληφθεί στο «κλασικό QE», πηγές της «Κ» εκτιμούν ότι, αν και δεν έχει συζητηθεί ακόμη στη Φρανκφούρτη, είναι πολύ πιθανό να υπάρξει ένα πρόγραμμα-γέφυρα το οποίο θα διασφαλίζει την ομαλή μετάβαση και το οποίο θα έχει ευελιξίες ώστε να μην εξαιρεθούν τα ελληνικά ομόλογα από τη στήριξη της ΕΚΤ.
Οι εκτιμήσεις
Οι συνολικές αγορές ελληνικών ομολόγων από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα θα διαμορφωθούν στα 18-20 δισ. ευρώ φέτος, όπως εκτιμά η Bank of America. Αυτό σημαίνει πως η ΕΚΤ θα συνεχίσει να υπερκαλύπτει τις εκδόσεις του ΟΔΔΗΧ, ενώ έως το τέλος του έτους θα κατέχει το 40% των ελληνικών ομολόγων σε κυκλοφορία.
Ο πληθωρισμός
Η άνοδος του πληθωρισμού στην Ευρωζώνη είναι προσωρινή και οι τιμές καταναλωτή θα μειωθούν απότομα το επόμενο έτος, δήλωσε το μέλος του Δ.Σ. της ΕΚΤ Ιζαμπελ Σνάμπελ. «Δεν υπάρχει λόγος για αύξηση των επιτοκίων αυτή τη στιγμή», τόνισε.
Ευνοϊκό προφίλ
Ανεξάρτητα από τις αποφάσεις για την επιλεξιμότητα των ελληνικών ομολόγων στην ΕΚΤ μετά το PEPP, η Ελλάδα δεν αναμένεται να αντιμετωπίσει πρόβλημα, καθώς ήδη επωφελείται από ένα ευνοϊκό προφίλ χρέους και υψηλά ταμειακά διαθέσιμα, τόνισε σε πρόσφατο συνέδριο της S&P ο Μάρκο Μρσνίκ, επικεφαλής αναλυτής του οίκου.