ΔΙΕΘΝΗΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ

«Σκουπίδια» για τους οίκους, «διαμάντια» για τους επενδυτές

skoypidia-gia-toys-oikoys-diamantia-gia-toys-ependytes-561120919

Οι αγορές ξεκάθαρα βαθμολογούν τα ελληνικά ομόλογα και την πιστοληπτική ικανότητα της Ελλάδας με «επενδυτική βαθμίδα» και στην κατηγορία ΒΒΒ τουλάχιστον, τη στιγμή που οι οίκοι αξιολόγησης συνεχίζουν να διατηρούν τη βαθμολογία junk. Το εντυπωσιακό ράλι των ελληνικών τίτλων δείχνει πως οι αγορές δεν «ακούν» τους οίκους και πιθανότατα βλέπουν πολύ πιο «μπροστά» από αυτούς, κυνηγώντας τις ευκαιρίες που δημιουργούνται από σημαντικούς καταλύτες που υπάρχουν πλέον σε ό,τι αφορά τις προοπτικές της Ελλάδας, χωρίς να φοβούνται την ύφεση ή το σοκ του τουρισμού, αλλά αντίθετα «ποντάρουν» στην ανάκαμψή τους. Οι οίκοι πιθανότατα περιμένουν χειροπιαστά στοιχεία γι’ αυτήν την «ανάκαμψη», προτού λάβουν κάποια απόφαση.

Αυτό το χάσμα μεταξύ του πώς αντιλαμβάνεται η αγορά το ρίσκο και τις προοπτικές της χώρας, σε σύγκριση με την ετυμηγορία των big four –Fitch, DBRS, Moody’s, S&P– δεν είναι κάτι καινούργιο. Πηγαίνοντας περίπου μία δεκαετία πίσω, για παράδειγμα, και μήνες πριν περάσει η Ελλάδα το κατώφλι του ΔΝΤ, οι αγορές ήταν αυτές που έστειλαν σήμα SOS, εκτοξεύοντας τα spreads των ομολόγων αρκετό διάστημα πριν οι οίκοι αξιολόγησης αρχίσουν ένας ένας και με αργούς ρυθμούς να υποβαθμίζουν την πιστοληπτική ικανότητα της χώρας. 

Για παράδειγμα, η Fitch από την κατηγορία Α που διατηρούσε την Ελλάδα το 2009 την υποβάθμισε σταδιακά στο junk και στην κατηγορία ΒΒ τον Ιανουάριο του 2011, αρκετούς μήνες δηλαδή μετά το πρώτο μνημόνιο. Η S&P έστειλε την Ελλάδα στα «σκουπίδια» τον Δεκέμβριο του 2010, το ίδιο και η Moody’s. Εως το 2011 όλοι είχαν υποβαθμίσει τη χώρα στην κατηγορία CCC ή επιλεκτικής χρεοκοπίας, διατηρώντας ωστόσο το «C» μπροστά από τη βαθμολογία της έως και το 2017, ένα χρόνο πριν από το τέλος των μνημονίων.
Ολα αυτά δείχνουν πως οι οίκοι δεν λειτουργούν «προληπτικά» (proactively), κάτι που θα ήταν και πιο χρήσιμο για τους πελάτες τους, δηλαδή τους μεγάλους επενδυτές.

Κάτι ανάλογα συμβαίνει και σήμερα. Ολοι οι οίκοι αξιολόγησης βαθμολογούν την Ελλάδα κάτω από την «επενδυτική βαθμίδα» και παρόλο που την τοποθετούν στην κατηγορία ΒΒ, ακόμη θεωρείται junk. Και όλα αυτά παρά το γεγονός ότι τα ελληνικά ομόλογα σημειώνουν από τις καλύτερες επιδόσεις αυτό το έτος της παγκόσμιας και βαθιάς ύφεσης, έχοντας στείλει τις αποδόσεις τους σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα και κάτω από το 0,8%. Είναι χαρακτηριστικό πως η Ελλάδα απέχει μόλις 65 μονάδες βάσης σε όρους αποδόσεων των 10ετών ομολόγων από την Ισπανία και την Πορτογαλία, ενώ σχεδόν 10 μ.β. τη χωρίζουν από την Ιταλία, χώρες οι οποίες όλες έχουν επενδυτική βαθμίδα.

Οπως εξηγεί στην «Κ» ο Μικέλ Ναπολιτάνο, επικεφαλής κρατικών αξιολογήσεων Δυτικής Ευρώπης της Fitch, το χάσμα μεταξύ της αντίληψης της αγοράς και των κρατικών αξιολογήσεων δεν είναι ασυνήθιστο. Οι αξιολογήσεις και οι αποδόσεις κρατικών ομολόγων δεν αντανακλούν τους ίδιους κινδύνους. Οι αξιολογήσεις της Fitch είναι καθαρά ένα μέτρο της σχετικής ταξινόμησης του πιστωτικού κινδύνου (δηλαδή αθέτησης), ενώ οι αποδόσεις των ομολόγων αντικατοπτρίζουν έναν ευρύτερο συνδυασμό θεμελιωδών παραγόντων όπως τα επιτόκια πολιτικής, ο πληθωρισμός και οι προσδοκίες συναλλαγματικής ισοτιμίας, καθώς και συνθήκες ρευστότητας και όρεξης κινδύνου. 

Οι αποδόσεις των ομολόγων μπορεί επίσης να επηρεαστούν από τις πράξεις της κεντρικής τράπεζας (όπως η ποσοτική χαλάρωση), από την κυβέρνηση ή τις ρυθμιστικές αρχές που αλλάζουν τις απαιτήσεις ρευστότητας ή τη στάθμιση κινδύνου των περιουσιακών στοιχείων ή από τις εταιρείες εκκαθάρισης που αλλάζουν τις απαιτήσεις ασφαλείας.

Η ύφεση επηρεάζει την κρίση των αναλυτών

Μπορεί η πανδημία να έχει «παγώσει» τις αξιολογήσεις των οίκων, ωστόσο ακόμη και αν δεν είχε ξεσπάσει αυτή η κρίση, οι αναλυτές προέβλεπαν πως η Ελλάδα  –η οποία απέχει μόλις δύο βαθμίδες από την επενδυτική βαθμίδα με βάση την υψηλότερη αξιολόγηση την οποία της δίνουν Fitch και DBRS (BB)– δεν θα επανακτούσε αυτό το ορόσημο πριν από τα τέλη του 2021 ή τα μέσα του 2022. Οταν η Fitch αναβάθμισε την Ελλάδα για τελευταία φορά τον περασμένο Ιανουάριο και πριν από την πανδημία, τα ελληνικά ομόλογα είχαν αποδόσεις κοντά στο 1%, ενώ η Ελλάδα προχώρησε για πρώτη φορά μετά 10 χρόνια στην έκδοση 15ετούς ομολόγου.

Πάντως, όπως σημειώνουν αναλυτές στην «Κ» ενόψει των αξιολογήσεων από S&P και DBRS την προσεχή Παρασκευή και από τη Μoody’s στις αρχές Νοεμβρίου, είναι δύσκολο να αναμένει μία θετική κίνηση η Ελλάδα από τους οίκους αυτή τη στιγμή. Παράλληλα δεν αναμένεται και κάποια υποβάθμιση της αξιολόγησης, καθώς η ελληνική οικονομία στο β΄ τρίμηνο κινήθηκε στο πλαίσιο των προβλέψεων των οίκων και από τότε έχουν διατηρήσει και οι τέσσερις σταθερές τις εκτιμήσεις τους για την ύφεση στην Ελλάδα φέτος. Με δεδομένα ωστόσο την ισχυρή στήριξη που λαμβάνουν τα ελληνικά ομόλογα από την ΕΚΤ, τη δημιουργία του Ταμείου Ανάκαμψης, τα υψηλά ταμειακά αποθέματα και την τεράστια ζήτηση για τα ελληνικά ομόλογα από ποιοτικούς επενδυτές, η οποία και έχει εκτοξεύσει τις συναλλαγές στη δευτερογενή αγορά, σε συνδυασμό με την ισχυρή δέσμευση της κυβέρνησης για μεταρρυθμίσεις και επενδύσεις, οι αναλυτές εκτιμούν πως υπάρχουν σημαντικές πιθανότητες οι αγορές να… σπρώξουν το χέρι των οίκων αξιολόγησης και να δώσουν επενδυτική βαθμίδα στην Ελλάδα νωρίτερα από το 2023 που εκτιμάται αυτή τη στιγμή.